中信证券研报指出，2月我国CPI同比读数回落至1.0%(前值为2.1%)，低于一致预期的1.8%，“春节错月效应”是最重要的影响因素。此外，服务业劳动力供给大幅回升、部分食品价格超季节性回调也是重要影响因素。预计3月份开始，核心CPI同比读数仍将在消费需求的带动下继续回升。2月我国PPI环比由跌转平，这一变化是价格层面对我国经济复苏进程的印证。PPI同比读数在去年高基数效应的影响下继续下跌至-1.4%(前值为-0.8%)。向后看，预计PPI环比将转正，但考虑到去年二季度的高基数，PPI同比的底部或将在23Q2出现。
全文如下宏观|CPI同比缘何超预期下跌？
2月我国CPI同比读数回落至1.0%(前值为2.1%)，低于Wind一致预期的1.8%，“春节错月效应”是最重要的影响因素。此外，服务业劳动力供给大幅回升、部分食品价格超季节性回调也是重要影响因素。预计3月份开始，核心CPI同比读数仍将在消费需求的带动下继续回升。2月我国PPI环比由跌转平，这一变化是价格层面对我国经济复苏进程的印证。PPI同比读数在去年高基数效应的影响下继续下跌至-1.4%(前值为-0.8%)。向后看，预计PPI环比将转正，但考虑到去年二季度的高基数，PPI同比的底部或将在23Q2出现。
▍事项：
2023年2月，全国居民消费价格(CPI)同比上涨1.0%，环比下跌0.5%；全国工业生产者出厂价格(PPI)同比下降1.4%，环比持平；工业生产者购进价格(PPIRM)同比下降0.5%，环比下降0.2%。
▍2月我国CPI同比回落至1.0%(前值为2.1%)，远低于Wind一致预期的1.8%，春节错月效应、服务业劳动力供给大幅回升、部分食品价格超季节性回调是主要影响因素。几个要点如下：
1)春节错月效应。2022年过年时间为1月31日，春节期间的消费集中体现于2月初；2023年过年时间为1月21日，春节期间的消费集中体现于1月底。这一春节错月效应是2月CPI同比超预期大幅回落最重要的原因。
2)服务业供给侧的回升是服务价格超预期下跌的重要原因，这可能也是预测机构普遍忽略的因素之一。2月核心CPI环比转负，同比读数仅为0.6%(前值为1.0%)，服务CPI环比下降0.4个百分点。即便不考虑春节错位效应，用与2023年过年时间较为相近的2012(1月23日过年)、2017年(1月27日过年)比较，服务CPI的环比回落幅度仍然超出历史同期水平。其中，家庭服务环比录得-1.7%，低于2012年的-1%、2017年的-1.4%。我们认为今年“长春节”下劳动力供给的大幅回升或是最重要的因素。根据历年服务业从业人员PMI指数的结果，今年1月和2月服务业从业人员指数的差距最大；且今年2月服务业从业人员PMI指数值48.7%也远高于疫情期间的水平，接近历史极大值。这体现了疫情管控放开后，1月部分劳动力提前返乡，2月大批劳动力偏慢返工的现象，从而使2月劳动力供给较之于1月出现了大幅度增加，带动服务价格环比出现较大下跌。但由于当前的返城复工已经基本结束，后续劳动力供给因素预计不会成为影响服务价格的核心因素，预计3月份开始核心CPI仍将在消费需求的带动下继续回升。
3)大多数食品价格均呈下跌态势，猪肉和鲜菜对CPI的拖累占到CPI环比降幅的50%以上。2月猪肉价格环比下跌11.4个百分点，价格的疲弱表现同时受到节后养殖场与屠宰企业陆续复工(供给端)、节前过剩供给顺延至春节后(供给端)、节后消费疲软(需求端)的影响。猪肉价格的大幅下跌对CPI的下降起到较强的助推作用。
4)除猪肉外，其他食品部分的价格历史上基本表现出较强的季节性特征，2月鲜菜、蛋类等价格回落基本符合季节性，鲜果、水产品下跌幅度超出季节性水平。其中既有春节错位效应的影响，也有天气转暖后供给较为充足的原因。用与2023年过年时间较为相近的2012、2017年比较，今年2月食品项环比录得-2%，低于2012的 -0.3%、2017年的-0.6%。其中：鲜果价格环比录得-1.2%(低于2012年的-0.2%、2017年的4.1%)、水产品价格环比录得-1.5%(低于2012年的0.8%、2017年的1.8%)。
▍2月我国PPI环比由跌转平(本月录得0%，前值为-0.4%)，显示我国工业产品需求出现了明显修复，这一变化是价格层面对我国经济复苏进程的印证。PPI同比读数在去年高基数效应的影响下继续下跌至-1.4%(前值为-0.8%)。向后看，预计PPI环比将转正，但考虑到去年二季度的高基数，PPI同比的底部或将在23Q2出现。几个要点如下：
1)黑色金属价格继续上行，带动相关行业价格上涨。春节之后，螺纹钢产需同步复苏，但需求超预期，不断拉动价格走高，螺纹钢现货均价从上月的4252.8元/吨升至4307.3元/吨，或同时反映房地产市场复苏。相关行业中，黑色金属矿采选业出厂价环比上涨3.9%(前值为3.4%)，黑色金属冶炼和压延加工业出厂价环比上涨1.7%(前值为1.5%)，同比跌幅从11.7个百分点回落至10.9个百分点。向后看，国内需求复苏叠加地产逐渐修复预计将持续利好黑色系商品需求，对2023年PPI形成支撑。
2)原油系商品价格整体上行。成品油价格调整存在滞后性，2月原油价格较上月整体持平，但成品油价格略有上升。中、上游方面，石油和天然气开采业出厂价格环比上涨1.7%(前值为-5.5%)，石油、煤炭和其他燃料加工业出厂价格环比上涨0.6%(前值为-3.2%)。下游方面，化学原料和化学制品制造业出厂价格环比持平(前值为-1.3%)、化学纤维制造业出厂价格环比上涨1.4%(前值为-0.1%)。
3)有色金属价格略有回调，但经济复苏环境下国内有色金属需求旺盛，相关行业价格继续环比增长。随着2月一揽子稳经济政策措施效应不断显现，企业复工复产进程加快，市场需求回暖。2月有色金属矿采选业、有色金属冶炼和压延加工业出厂价格分别环比上涨2.1%、1.0%。
4)煤炭系商品价格整体下行。煤炭价格2月呈现先跌后涨的态势，煤炭开采和洗选业出厂价格环比下降2.2%(前值为-0.5%)。但预计2季度动力煤淡季的价格或是全年煤价低点，下半年在季节性因素和经济恢复带动下，煤价或进入持续上涨通道，对PPI形成支撑。
▍风险因素：
猪价上涨超预期，原油价格上涨超预期。
