中信证券研报认为，今年以来互联网板块表现较弱主要系市场对经济周期、外资流出、海外流动性预期等存在较多担忧，而当前，美联储年内加息预期缓和、中美关系阶段性缓解、8月以来主要经济指标好转等积极因素有望推动四季度板块的价值重估。从基本面来看，头部互联网公司保持业绩改善趋势，建议关注低估值、现金流稳健、股东回报较高的头部互联网公司；在宏观经济出现明显修复的背景下，建议关注顺周期方向的高增长公司；同时，建议关注AI大模型商业化落地进展带来的潜在催化。
全文如下前瞻｜互联网板块进入配置期，静待基本面数据改善
2023年初至今（10月10日），恒生科技指数/中概互联网指数累计-6.2%/-5.6%，显著落后于全球主要资产指数表现。板块估值重回历史低位，截至10月10日，恒生科技指数未来12个月Forward PE为19x，低于历史平均水平超1个标准差，而纳斯达克未来12个月Forward PE为29x（彭博一致预期）。我们认为，今年以来板块表现较弱主要系市场对经济周期、外资流出、海外流动性预期等存在较多担忧，而当前，美联储年内加息预期缓和、中美关系阶段性缓解、8月以来主要经济指标好转等积极因素有望推动四季度板块的价值重估。从基本面来看，头部互联网公司保持业绩改善趋势，建议关注低估值、现金流稳健、股东回报较高的头部互联网公司；在宏观经济出现明显修复的背景下，建议关注顺周期方向的高增长公司；同时，建议关注AI大模型商业化落地进展带来的潜在催化。
▍市场回顾：多因素压制板块表现，但底部预期已较为充分。
2023年初至10月10日，恒生科技指数/中概互联网指数累计-6.2%/-5.6%，显著落后于全球主要资产指数。个股层面，受益于亮眼的业绩表现、稳健的股东回报等，网易、拼多多、唯品会今年以来涨幅领先，2023年初至10月10日上涨46.4%/34.3% /19.4%，而受竞争格局扰动、业务短期增长承压等因素影响，美团、哔哩哔哩、京东今年以来承受较大跌幅，2023年初至10月10日下跌35.7%/39.5%/46.8%。
回顾2023年以来中概互联网板块的整体表现，我们认为，今年板块表现较弱主要系市场对经济周期、外资流出、海外流动性预期等存在较多担忧，而当前影响中概互联网板块的核心因素仍然为：1）经济及业绩预期影响折现分子；2）利率环境影响折现分母；3）行业监管、中美关系等影响板块风险溢价。当前，影响板块的多个关键因子均出现积极变化，有望推动四季度互联网板块的价值重估。
▍交易因素：资金博弈活跃，加息预期缓和等有望释放估值压力。
资金层面，一方面，港股外资投资者占比在近期达到阶段性低点后略有回升，截至10月6日，港股市场外资投资者占比为74.8%；另一方面，港股卖空交易在近期达到阶段性高点后有所回落，但仍高于历史平均水平，截至10月10日，港股卖空成交额在市场成交总额占比达16.8%。
近日，美联储副主席Philip Jefferson、达拉斯联储主席Lorie Logan、美国亚特兰大联储主席Bostic等官员持续释放鸽派信号，多位美联储官员认为近期长期美债收益率的飙升可能意味着美联储再次加息的必要性降低。根据CME，截至10月10日统计，美联储11月/12月暂停加息的概率为85.4%/71.6%，并有望于2024年中开启降息，中概互联网板块亦有望受益于此而带来的流动性好转。此外，中美关系的阶段性缓和、互联网监管脉络的明晰亦有望进一步释放板块的估值压力。
▍人工智能：互联网巨头加速布局，长期增长空间可期。
人工智能AI带来传统千行百业数字化和智能化，长期看有望打开万亿美元潜在市场空间和更大规模的市值空间，甚至孕育下一代科技硬件。在国内市场，腾讯混元大模型、百度文心大模型、快手快意大模型等互联网背景大模型，创业公司MiniMax等、清华系等高校背景大模型的市场关注度较高。基于基础设施、技术架构、模型算法等方面积累的深厚优势，我们认为头部互联网公司有望受益于AI发展带来的效率提升和业务机会，如云计算、大模型与行业应用结合等。尽管AI的产业化应用大规模落地及体现到业绩表现仍需时间，但我们坚信头部互联网公司仍将是我国数字经济和人工智能领域的重要玩家，长期增长空间可期。
▍业绩复苏：消费大盘保持回暖节奏，个股基本面稳健改善。
8月以来，主要经济数据呈现恢复趋势，消费大盘保持回暖节奏，8月社零同比增长4.6%，高于市场预期（+3.0%），服装鞋帽、化妆品、金银珠宝、汽车等可选品类修复良好。同时，中秋、国庆假期消费数据保持稳健复苏，国内出行消费相比2019年同期增长4.1%、收入增长1.5%，本地强劲的消费客流带动餐饮、购物等需求增长超20%。基于行业步入成熟期后收入与宏观周期相关性逐步增强，经济及消费复苏趋势的逐步确认亦有望提振市场对板块的业绩预期。根据Visible Alpha一致预期，2023Q3/Q4国内主要互联网公司累计收入有望同比增长10.9%/12.6%，累计Non-GAAP净利润有望同比增长17.8%/20.7%。
▍风险因素：
政策监管超预期导致板块估值进一步下行；我国宏观经济增长放缓，导致电商、游戏、广告等行业增长不及预期；利率上行或流动性收紧导致市场估值中枢下移；互联网公司降本增效不及预期导致业绩回暖不及预期；新业务及新市场拓展不及预期，或投资亏损超预期；个人隐私、数据安全新规对广告收入的影响超预期导致广告收入不及预期；美股PCAOB监管超预期导致的美股退市风险；核心股东减持风险等。
▍投资策略：
我们认为，当前影响互联网板块的核心因素依然为1）业绩预期，2）利率环境，3）行业监管、中美关系等外部环境变化。当前，美联储年内加息预期缓和、中美关系阶段性缓解、8月以来主要经济指标好转等因素有望推动四季度板块的价值重估。从基本面来看，头部互联网公司保持业绩改善趋势，我们建议关注两条主线，重点关注：1）积极布局下一代科技，在云计算、AI领域持续领先的公司；2）受益于消费复苏，行业份额领先的公司。
