华泰证券研报认为，军工行业站在新一轮周期的起点，目前军工板块与2020-2021年的上涨市基本面相似，业绩有望实现困境反转，后续产业节奏或为：2025上半年迎来上游元器件/新材料企业订单&收入拐点→2025-2026年下游主机厂新一轮合同负债逐步落地，此外中游配套企业的新增产能平稳释放，对上游的订单传导、下游的任务承接能力螺旋式提升。随着2021年以来军工板块投资逻辑及实际驱动因素已转变为业绩驱动，建议关注绑定新一轮主战装备，具备国产化率提升或渗透率提升逻辑的核心板块，建议关注信息化、新材料、航空发动机、新质新域等方向。
全文如下华泰 | 军工：站在新一轮周期的起点
参考2020-2021年“五年计划”交界时刻，军工板块利润修复可期
本文详细复盘了2006-2007年、2014-2015年、2020-2021年三轮军工上涨市，并分析了相关标的在上涨市期间涨幅与市值、PE、PB、利润增幅等估值、财务指标的相关性。我们认为目前板块与2020-2021年的上涨市基本面相似，业绩有望实现困境反转，后续产业节奏或为：2025H1迎来上游元器件/新材料企业订单&收入拐点→2025-2026年下游主机厂新一轮合同负债逐步落地，此外中游配套企业的新增产能平稳释放，对上游的订单传导、下游的任务承接能力螺旋式提升。随着2021年以来军工板块投资逻辑及实际驱动因素已转变为业绩驱动，我们建议关注绑定新一轮主战装备，具备国产化率提升或渗透率提升逻辑的核心板块，建议关注信息化、新材料、航空发动机、新质新域等方向。
核心观点
复盘三轮上涨市，板块驱动因素更为清晰，弹性与持续性凸显
复盘三轮上涨市，军工和大盘在各自上涨区间中的表现：1）2006-2007年上涨市，军工指数持续时间超大盘约5个月，军工指数涨幅为1113%，沪深300涨幅为567%；2）2014-2015年，军工指数行情持续时间与大盘基本一致，军工指数涨幅为277%，沪深300涨幅为143%；3）2020-2021年，军工指数涨幅为72%，沪深300涨幅为58%，军工行情持续时间超大盘约10个月。我们认为前两轮为主题上涨市，而20-21年为基本面上涨市，业绩变化更重要，低估值、业绩边际变化大的公司股价表现占优。取完整年度对比，军工在06/07/14/15/20/21年的超额收益和自底部弹性均排名靠前。
类比2020-2021年，行业基本面或迎来触底信号
产业链自上而下来看，各环节代表性指标均表明行业需求处于触底阶段。1）下游主机厂：合同负债为主要领先指标，“十四五”大额合同负债已经按预期执行，“十五五”新订单落地可期；2）中游配套厂：产能扩张为核心要素，2021年以来处于持续扩张阶段，“十五五”承接能力或进一步提升；3）上游元器件/新材料企业：单季度收入增速触底，或迎来新一波需求修复。根据华泰军工团队覆盖标的盈利预测情况，2024-2026年净利润增速平均值分别为27.64%/53.59%/28.44%，中位数分别为20.00%/32.14%/26.51%。我们认为下一个“五年计划”需求将至，板块利润修复可期。
建议关注信息化、新材料、航空发动机、新质新域等方向
新材料方面，“十四五”有望成为军工新型装备量产爬坡关键期，新材料是装备升级换代的关键，相关产业或将充分受益；信息化方面，当前受到武器装备放量、信息化率提升和国产化率提升三重因素拉动而持续高景气，同时信息化设备迭代周期较快，相关标的有望持续保持较高业绩增速水平；航空发动机方面，短中长期逻辑兼具，长坡厚雪优质赛道确立；新质新域方向建议关注卫星互联网、水下、低空经济、新一代战机等新兴方向。
风险提示：历史数据不代表未来走势；新型装备列装不达预期风险；军品定价机制的不确定性；其他业务对军工企业的盈利影响较难预测。
