中信建投证券1月12日研报表示，21年7月以来，创新药显著跑输恒生综指，既有外部加息因素的困扰，也有内部定价不及预期、行业竞争加剧以及出海遭遇不顺等多方面原因。经过一段时间的调整，行业迎来多方面改观，政策面医保谈判规则进一步明确，鼓励和加速创新药进医保的态度更加明确，行业面内部“出清”加速进行，构建多层次健康生态。
创新药行业迎来多重拐点，展望2023年，看好头部创新药公司恒瑞医药、信达生物、百济神州、荣昌生物、康方生物、诺诚健华、君实生物、再鼎医药等，关注重点品种潜在进展丰富的和黄医药、康诺亚、科济药业、亚盛医药、泽璟制药、益方生物、贝达药业、首药控股等。
全文如下中信建投：创新药迎来多重拐点
创新药行业迎来多重拐点。21年7月以来，创新药显著跑输恒生综指，既有外部加息因素的困扰，也有内部定价不及预期、行业竞争加剧以及出海遭遇不顺等多方面原因。经过一段时间的调整，行业迎来多方面改观，政策面医保谈判规则进一步明确，鼓励和加速创新药进医保的态度更加明确，行业面内部“出清”加速进行，构建多层次健康生态。
中信建投证券研究所特别推出【创新药系列深度研究专题】。我们将持续更新创新药行业的投研成果。中信建投证券医药大健康团队从多个层面论证创新药行业走出低谷，解读行业发展现状及投资机会。
创新药：大浪淘沙，迎接多重拐点
创新药行业迎来多重拐点。21年7月以来，创新药显著跑输恒生综指，既有外部加息因素的困扰，也有内部定价不及预期、行业竞争加剧以及出海遭遇不顺等多方面原因。经过一段时间的调整，行业迎来多方面改观，政策面医保谈判规则进一步明确，鼓励和加速创新药进医保的态度更加明确，行业面内部“出清”加速进行，构建多层次健康生态。2022年，创新药领域迎来诸多突破，阿兹海默病、血友病、减肥领域进展瞩目，个性化癌症mRNA疫苗也读出IIb期临床结果，技术进步推动生物技术创新持续进行。国内企业也即将在2023年迎来多方面催化。
继续看好新型生物技术和平台型biopharma。回顾双抗、ADC、GCT等领域发展历程，从概念提出到产品上市这几十年中，能够顺利突围的企业除了在技术领域能力突出，还需要具备相匹配的临床开发能力、商业化能力以及国际化视野，因此继续看好具有新型生物技术和平台型企业。
免疫创新药渐入佳境，国际化依然值得期待。自免及II型炎症类疾病全球市场中，TNF-α抑制剂销售额仍位居前列，但近5年来，IL12/23、IL17、JAK、IL4/13等新靶点药物加速放量，市场规模快速扩张。近年来，诸多免疫类创新药在国内加速获批纳入医保，2021年以来，达必妥、可善挺在中国市场开始快速放量。预计2022年达必妥、可善挺在国内销售额有望达到20亿和35亿。
重点公司2023年展望：创新药行业迎来多重拐点，展望2023年，我们看好头部创新药公司恒瑞医药、信达生物、百济神州、荣昌生物、康方生物、诺诚健华、君实生物、再鼎医药等，关注重点品种潜在进展丰富的和黄医药、康诺亚、科济药业、亚盛医药、泽璟制药、益方生物、贝达药业、首药控股等。
风险提示：行业政策风险：因行业政策调整带来的研究设计要求变化、价格变化、带量采购政策变化、医保报销范围及比例变化等风险；研发不及预期风险：新药在研发过程中，从药物发现、临床前研究、临床试验到商业化上市，既存在因企业技术、流程等不达标可能面临的问题，也存在与监管方沟通不及时，不合规等风险；销售不及预期风险：药物上市后在销售过程中会受到可能的疫情影响、物流运力不足、生产产能不足等风险；核心技术人员变动风险；市场竞争加剧风险；供应链风险；出海情况不及预期风险。
国谈深度前瞻：设计更科学，助力创新获得合理回报
医保谈判常态化，谈判规则逐渐明确，通过形式审查药品逐渐增加。自2016年卫计委选取5种抗癌药进行价格谈判以来，医保谈判已进行6轮，医保目录每年动态调整趋于常态化。今年6月《2022年国家基本医疗保险，工伤保险和生育保险药品目录调整工作方案》发布，准入规则不断完善，谈判规则逐渐明确。9月《关于2022年国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录调整通过形式审查药品名单的公告》发布，根据《公告》，目录外西药和中成药共有198个，目录内西药和中成药共有145个，合计共有343个药品通过形式审查。政策上也进一步向罕见病患者、儿童等特殊人群适当倾斜，目录中共有罕见病药物19款。
完善准入方式，改进续约规则，推出“简易续约”。提出了非独家药品进入医保目录的方式，通过类似谈判的“专家评审”方式，将非独家药品准入时同步确定支付标准，解决非独家药品由于个别企业价格较高导致该通用名药品无法纳入目录的问题。同时对谈判药品的续约规则进行改进，针对不同类型的协议期内药品推出“简易续约”降幅规则，计算方法透明、公开，方便企业进行续约。
创新药加速进医保，多个创新品种有望纳入医保目录。医保谈判对创新药上市时间要求放宽，加速创新药尽早纳入医保范畴。瑞维鲁胺片、奥雷巴替尼、卡度尼利单抗、恩沃利单抗、斯鲁利单抗等创新药有望首次纳入医保，吡咯替尼、维迪西妥单抗、阿美替尼、伏美替尼、替雷利珠单抗、信迪利单抗、卡瑞利珠单抗、特瑞普利单抗等新增适应症的创新药也有望首次通过“简易续约”规则进行更多适应症的医保覆盖。
投资建议：恒瑞医药、百济神州、翰森制药、信达生物等都有多个品种进行首次准入谈判或续约。我们认为，与前几轮谈判相比，今年医保目录调整优化了申报范围、完善了准入方式、改进了续约规则，都使得医保谈判规则愈发合理、科学，有利于真正有临床价值的创新药获得合理回报。我们看好创新药行业头部公司，看好在手现金充足、医保谈判催化产品放量的头部公司恒瑞医药(600276.SH)、信达生物(1801.HK)、百济神州(6160.HK、688235.SH)、荣昌生物(688331.SH、9995.HK)、康方生物(9926.HK)、再鼎医药(9688.HK)、君实生物(1877.HK)、诺诚健华(9969.HK)等。
风险提示：医保谈判失败；进入医保放量不及预期；创新药降价幅度超预期；行业竞争激烈程度超预期；新药开发进度不及预期；企业业绩不及预期。
2022年ASCO:中国创新，走向全球
ASCO是全球肿瘤领域最重要的、最为权威的学术交流大会，5月27日官网公布了2022年ASCO大会的常规摘要。国内很多企业也是展示出非常出色的数据结果。
恒瑞医药：
本次ASCO会议发布包括卡瑞利珠单抗、法米替尼、阿帕替尼、达尔西利、SHR3680(AR抑制剂)，SHR-1701(PD-L1/TGFβ)、SHR-1316(PD-L1)等多个产品数据。卡瑞利珠是PD-1抑制剂，肺癌、肝癌、食管癌、鼻咽癌以及淋巴瘤五大瘤种中已获批8个适应症，本次ASCO大会发布其他适应症主要临床数据，在结直肠癌、甲状腺癌、胃/胃食管连接处腺癌、晚期肢端黑色素瘤、广泛期小细胞肺癌等适应症中均表现良好。
百济神州：
本次发布公司发起/研究者发起数据约30项，涉及品种包括替雷利珠单抗、泽布替尼、HER2等。其中替雷利珠单抗联合白蛋白紫杉醇用于肌肉浸润性膀胱尿路上皮癌(UBC)入选口头报告。
信达生物：
作为我国创新药头部公司，本次发布公司发起/研究者发起数据约15项，涉及品种包括LAG3单抗、信迪利单抗、PI3Kδ、ROS-1/NTRK、FGFR1/2/3、KRAS G12C等。其中，LAG3首次发布POC数据，信迪利单抗联合联合化疗用于NSCLC新辅助入选口头报告。
风险提示：
创新药降价幅度超预期，疫情干扰，相关公司经营压力大于预期，核心技术人员变动，新药研发失败风险，行业竞争激烈程度超预期，新药审批进度不及预期。
美股生物科技启示：乘技术之浪潮，建产品及体系
美国生物科技经历三十余年发展，高回报和高风险并存。部分公司IPO后获得数十倍回报，指数(XBI)回报率亦显著高于标普500及大型药企指数(XLV)。然而，对2004年-2018年间通过纳斯达克IPO上市的424家生物制药样本公司进行统计，仍旧存续的有225家，占比53.1%，存续企业市值小于1亿美元的有84家，占比达到37.3%；而市值超过50亿美元的仅有9家，占比4%。
生物技术不断推陈出新，引领行业发展，创新是不变的主旋律。自上世纪70年代重组基因技术问世以来，生物科技行业发展迅速，各类创新药的背后是技术快速的进步。从重组基因药物到靶向治疗，从抗体到ADC，近年来GCT等技术也开始飞速发展。
回顾Biopharma成长之路，产品、体系、合作、战略缺一不可。第一三共完成合并后，经历不断尝试找到了Enhertu，在ADC领域迎来创新药转型的机会。安进、吉利德凭借优秀的产品组合推动公司成长，积极收并购拓展公司研究管线和发展方向，从一众生物制药公司中脱颖而出，完成自己从Biotech到Biopharma的升级。再生元坚持技术创新，搭建专有技术平台，积极与各大药企展开合作，经历了20年才推出第一款产品但依然顺利发展壮大。
Biotech后起之秀，凭借新产品、新平台崭露头角。成立于2002年的Alnylam在RNAi领域成功突围，凭借优秀的RNA递送技术在同类公司中取得领先。与诺华合作的长效降脂药Inclisiran2020年12月获得欧盟批准上市，不仅推动了心血管领域长效疗法的发展，也同样标志着把RNAi技术的应用从罕见病/遗传病推至慢病领域。Argenx成立于2008年，专注于与学术机构合作，将学术成果产业化，搭建的抗体工程技术平台于2021年获批全球首个FcRn抑制剂Vyvgart。
比较国内外药企发展环境，我们依然看好产品型、平台型公司。相比海外药企，国内药企在工程师红利、临床成本、政策环境等方面都更有优势。平台型的百济神州、信达生物经过十来年的发展已经初具规模，产品型企业传奇生物的CAR-T产品达基奥仑赛凭借出色的临床效果也在海外开始迎来收获期。
重点Biotech生物科技公司跟踪：近期创新药公司估值有所修复，双抗、ADC以及GCT等技术方面有新的进展。我们对信达生物、百济神州、荣昌生物，君实生物，康方生物等公司基本面进行了更新。
风险提示：创新药降价幅度超预期；新药研发失败风险；行业竞争激烈程度超预期；新药审批进度不及预期
ADC药物：偶联时代，创新致远
ADC药物结合了单抗对肿瘤细胞的靶向性和细胞毒药物的强效杀伤能力，实现优势互补协同治疗，近几年药物的密集获批助推领域迈入爆发期。全球ADC药物市场规模巨大，未来5年有望诞生超5款重磅炸弹级产品。
ADC药物的结构、作用过程复杂且其设计要素较多，整体技术门槛虽高但通用性强，优势技术平台成为管线扩容引擎和全球合作支点。ADC药物的设计有赖于对抗体及其靶点、连接链、细胞毒药物这三种构成要素和偶联方式的慎重选择与合理组合；该领域技术已迭代进入3.0时代，各设计要素的整合式创新将持续驱动技术升级。另外，ADC设计概念在靶向配体和治疗介质上的外延式拓展，催生了偶联药物技术百花齐放的格局，未来想象空间巨大。
ADC药物结构复杂且设计多样，叠加体内作用和代谢过程的复杂性，使得高技术门槛遍及研发全流程，突显一站式 CXO 服务价值。ADC药物在生产制造、质量控制、非临床研究、临床研究各环节上均面临独特挑战，催生企业生产研发的外包需求，端到端一站式CXO具备供应链集成优势，药明合联成为稀缺投资标的。
全球ADC药物领域热潮由研发型 ADC 药企掀起，大型跨国药企亦通过管线/技术合作及收购积极与其牵手布局。Seagen、ImmunoGen 及 Immunomedics 是ADC领域的先驱，后起之秀如Mersana、ADC Therapeutics等均在大力开拓创新靶点；第一三共已成为中坚力量，其它跨国药企布局则少而精，占据已上市ADC药物的半壁江山。
国内药企“自主研发+合作引进”双轮驱动，紧随 ADC 行业热潮，荣昌生物率先突围实现商业化。国内药企多以HER2切入ADC赛道，重点关注集成式ADC平台公司，如荣昌生物、恒瑞医药，积极探索创新靶点的Biotech型公司，如乐普生物、多禧生物；合作引进重磅品种的云顶新耀、瓴路药业。
投资建议：ADC药物技术门槛高但平台效应强，是创新药优质赛道，长期确定性较高，我们从上游CXO及创新药公司两个方向寻找投资标的。CXO:推荐一站式ADC赋能平台药明生物及小分子平台实力突出的凯莱英，建议关注皓元医药、美迪西等在ADC业务进展；创新药：推荐荣昌生物、恒瑞医药，建议关注云顶新耀、科伦药业、浙江医药、乐普生物、东曜药业等
风险提示：ADC新药临床数据不理想，新药研发批准进展晚于预期，行业竞争激烈程度高于预期。
双抗时代，渐入佳境
双抗药物可以解决单抗药物单一靶点的局限性，进入临床研究的双抗快速增长、全球双抗研发热情已至。从2014年首个双抗在FDA获批上市以来，全球新增启动的双抗临床研究数量呈现出逐年快速上升的趋势。
催化剂之一：罗氏重磅双抗Hemlibra的成功商业化。双抗在商业化初期曾面临适应症窄、半衰期短及安全性风险等问题。随着业内对抗体设计的升级及合理定位适应症，行业发展瓶颈逐渐消除。罗氏的双抗Hemlibra于2017年上市用于易产生VIII因子抑制物的A型血友病，2018年扩大适应症至未产生VIII因子抑制物的A型血友病，大幅改善血友病患者的生存质量。2020年，Hemlibra预期销售额超20亿美元，仍处于快速增长阶段。Hemlibra商业化的成功，标志着双抗进入成熟阶段。
催化剂之二：2021年开始，多款潜在重磅双抗即将进入收获期，行业有望加速成长。其中，Amivantamab(EGFR/MET)是ESMO2020大会明星，披露数据优秀，已于2020年12月提交上市申请，有望在2021年获批上市。Mosunetuzumab(CD20/CD3)、AK104(PD-1/CTLA4)、KN046(PD-L1/CTLA4)初步披露数据良好，计划于2021年提交上市申请。Faricimab(VEGF/ANG2)临床数据预计将于2021年年内披露，可能成为罗氏另一产品Lucentis的替代补充。多个疗效优秀的在研双抗产品上市渐近，双抗有望进入加速成长阶段。
我们目前时点建议重点关注双抗赛道，跨国公司深度布局，国内企业亦有快速跟进。我们重点推荐生物学机制研究扎实，双抗设计能力强，布局全面的恒瑞医药、信达生物，提供技术平台和服务的药明生物，布局双抗平台早、团队免疫学基础扎实、产品接近提交上市申请的康方生物，与安进、Zymeworks合作深度布局双抗的百济神州，免疫学基础扎实、布局多种双抗的君实生物，引进Merus EGFR-Met双抗的贝达药业等。
风险提示：双抗新药临床数据不理想，双抗新药获批时间晚于预期，行业竞争激烈程度高于预期。
免疫疾病用药深度：大鹏一日同风起，抟摇直上九万里
全球：免疫用药市场，肿瘤之后下一个金矿。
从2009年至2019年，免疫疾病药物在Top100中占比由8%提升至27%，Top100中免疫疾病药物销售额总和从90.09亿美元增加到894.85亿美元。临床需求方面，免疫疾病的发病率随着时间而增加，同时检测技术的进步和对疾病认识的深入使更多患者能够确诊。随着基础研究的深入和合成筛选技术的发展，新靶点不断增加，更多的临床需求被满足，生物制剂类药物占比大幅提升。
当前时点为何看好中国免疫用药市场？
基于四大理由：①患者对免疫疾病治疗需求上升，国内用药方案逐步从化学制剂向生物制剂升级，后者起效快、副作用少，可遏制病情进展，目前仅占市场20%，仍有较大提升空间。②相关科室如风湿免疫科室建设和医师培养加速。③生物制剂陆续降价并通过谈判纳入医保，渗透率提升有望加速。④近年来，下一代高端生物制剂集中进入中国，共同推动市场发展。
免疫疾病海外龙头深度复盘。
艾伯维是全球免疫龙头，目前已构建以修美乐为基础的免疫组合，研发与商业化高度协同。再生元则通过强大的抗体研发平台进入免疫领域，推出2型炎症疾病的重磅产品Dupixent.两家公司的股价都在重磅免疫品种的临床及商业化进展中明显受益。
自身免疫生物制剂渗透率提升，2型炎症疾病生物制剂市场起步。
中国风湿病市场TNFα渗透率提升，高端药品2019年上市后开局良好。2型炎症市场Dupixent有望成为百亿美元品种，激活2型炎症市场。
重点公司：恒瑞医药布局最全，高端产品推进最快。
恒瑞医药布局最全，高端产品IL17、JAK1推进最快。三生国健、百奥泰、恒瑞医药已有商业化产品。信达生物、君实生物等接近商业化。
投资建议。
在科室建设、医保支付和高端产品上市等三大因素推动下，我们看好中国免疫疾病用药市场迎来加速增长阶段。看好免疫疾病领域具备抗体药研发筛选平台能力和对免疫信号通路有深刻理解能力的公司，看好恒瑞医药、信达生物、君实生物，同时建议关注三生制药、丽珠集团、百奥泰、康方生物。
风险提示：医保控费超出预期；新药审评进度不达预期；市场推广不达预期。
